作家：熊园 系国盛证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事淫妻交换

事件：2025 年 1 月 10 日央行发布公告，默示" 2025 年 1 月起暂停开展公开市集国债买入操作，后续将视国债市集供求现象择机复原"。

中枢不雅点：央行暂停国债买入操作，可能在于陈旧利率下行过快的潜在风险，也应有稳汇率的考量。对市集而言，债券利率退换压力将加大、尤其是短端利率。往后看，货币宽松如故大标的，央行也会"择机降准降息"。节拍上，央行暂停买入国债后，降准必要性进一步加大、快的话 1 月底，降息也应在路上；对于债券而言，"退换即是契机"，2025 年债牛仍可期、但波动加大。短期紧盯：1 月政府债券刊行节拍、可能的信贷"开门红"。

正文如下：

1、配景看，央行已屡次教唆"机构抢跑、利率下行过快"的风险，本次暂停国债买入操作，指向央即将进一步"骚扰"债市。2024.12.18 央行"约谈了本轮债市行情中部分交游激进的金融机构"，建议了一些条件，包括"要密切情愫自己利率风险等风险现象、加强债券投资庄重性"等。2024.12.30 央行公布了首批债市违纪处罚，3 家机构因违犯银行间债券市集处分国法、未按国法践诺客户身份识别义务被处罚。本次文牍暂停国债买入操作，指向央行对债市调控进一步加码。

2、归因看，央行暂停买入国债，旨在陈旧利率下行过快的潜在风险，同期也应有稳汇率的考量。

>证明央行公告，暂停国债买入操作的径直原因是"近期政府债券市集握续供不应求"，旨在陈旧利率下行过快的潜在风险。连年来由于经济下行、信用推广握续偏弱，"金钱荒"彰着。2024 年底以来，《对于优化非银同行入款利率自律处分的自律倡议》压降非银金融机构活期入款利率，新一轮大范围化债落地等，进一步加重了"金钱荒"表情。在此配景下，央行若不竭买入国债淫妻交换，可能进一步加大利率下行风险。1 月 9 日《金融时报》也发文指出，"刻下市集对于货币宽松有抢跑之嫌，透支了货币阻挡宽松的利好"，2024 年 4 月启动央行就"屡次教唆永远利率单边下行风险"。

>利率下行过快也加大了汇率压力，暂停国债买入可能也有稳汇率的考量。2024 年 11 月底以来国债收益率握续下行，中好意思利差从 11 月底的 220BP 傍边进一步走扩至 300BP 以上。奉陪中好意思利差走扩，东说念主民币汇率也彰着承压，离岸东说念主民币汇率握续上行，最新来到 7.3 隔邻。12.27 货币战略委员会例会中，央行再度强调要"强硬陈旧汇率超调风险，保握东说念主民币汇率在合理平衡水平上的基本踏实"。因此，本次央行暂停国债买入，可能也有踏实中好意思利差、稳汇率的考量。

3、影响看，央行暂停买入国债，短期债券利率退换压力将加大。本轮利率快速下行后，现在 5Y 国债收益率在 1.4% 傍边、低点接近 1.3%。但同期国有大行的 5 年期入款利率为 1.55%、高于同期限国债收益率，部分城商行 5 年期入款利率为 1.7%，致使高于 10Y 国债收益率。对比之下，相较国债，保障等成就力量可能会采纳收益更高的入款。换言之，从成就和交游的角度看，刻下利率自觉退换的可能性照旧变大，再访佛央行暂停买入国债，预示短期内债券利率粗略率靠近退换。

4、往后看，货币宽松如故大标的，央即将"择机降准降息"；央行暂停买入国债后，降准必要性进一步加大、快的话 1 月底，降息也应在路上。

>暂停买入国债后，降准的必要性进一步加大，最快 1 月底就有可能降准。2024 年 9 月以来，买断式逆回购器具和公开市集买入国债器具建造后，成为央行投放中永远流动性的主要妙技。其中，买断式逆回购累计投放流动性 2.7 万亿，公开市集买入国债投放流动性 9000 亿。若短期暂停买入国债，磋议到政府债券刊行加速等，降准的必要性进一步加大，最快 1 月底就有可能降准，要点情愫 1 月 15 日 MLF 到期续作情况。

>刻下实验利率水平仍偏高，访佛财政发力也需要低利率的环境因循，更疯狂度的降息可期。刻下实验利率仍处偏高水平（按照"新披发贷款利率 -CPI "测算的最新实验利率为 3.6%），需要进一步降息为实体降老本、刺激融资需求。同期，财政发力也需要低利率的环境因循，以裁汰财政付息老本。不竭教唆：更疯狂度的降息可期，全年有望降息 2-3 次，幅度至少 40BP、致使更高。对于汇率对于降息的不停，倾向于合计，央行更可能通过逆周期因子、刊行离岸央票等器具进行对冲，对降息并非本体不停。

风险教唆： 。

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